神火股份中报点评—电解铝业务盈利能力回升

研究结论

2009年上半年主营收入、营业利润、净利润分别为41.2亿元、2.64亿元、2.2亿元，分别同比下降29%、75%、74%，每股收益0.29元，略高于预期。其中，第二季单季每股收益0.25元，环比靠前季每股收益0.04元增长525%，主要原因在于电解铝业务盈利能力在第二季得到明显提升。

从营业收入占比看，煤炭、电解铝业务占比分别为40%、47%，分别较2008年全年上升8个百分点和下降14个百分点，从利润占比看，煤炭实现主营业务利润7.7亿元，而电解铝业务则亏损1.5亿元，显示煤炭仍然是公司利润主要来源，而电解铝业务亏损则是业绩同比降幅较大的主因。

上半年煤炭产销量分别为286万吨、265万吨，分别同比增长10%、1%，煤炭产量增长主要来自新建矿井投产。上半年综合销售价格为624元/吨，同比增加72元/吨，增长13%，较2009年全年均价则下降150元吨，降幅为19%。上半年煤炭生产成本为334元/吨，较2008年全年下降8元/吨，降幅为2%。受煤价下跌影响，煤炭业务毛利率为46%，较2008年全年下降10个百分点。

上半年电解铝产销量分别为12.7万吨、13.5万吨，分别同比下降42%、35%，产销量下降主要受行业景气持续低迷影响；电解铝销售均价为13290元/吨，同比下降2848元/吨，降幅为18%；电解铝生产成本为14347元/吨，同比增加870元/吨，增长6%，较2008年全年下降2663元/吨，降幅为16%。上半年电解铝业务总计亏损2.16亿元左右，其中，靠前季亏损1.5亿左右，第二季亏损6000万元左右，显示随着铝价的上升，电解铝业务经营状况显著好转。考虑到未来一段时期铝(14640,180.00,1.24%)价仍然有上涨空间，因此，公司下半年电解铝业务有望实现赢利，将显著提升公司总体盈利水平。

随着设计生产能力均为120万吨/年的薛湖矿和泉店矿的投产，公司2009年煤炭生产能力有望达到750万吨左右，产量则有望达到600万吨左右。

公司持股39%、设计能力300万吨的赵家寨煤矿在下半年的投产将增加公司投资收益。2010年之后，郑州天宏、新龙矿技改以及山西左权高家庄煤矿将陆续投产，是未来主要增长点。

综合看，随着在建煤矿项目产能的逐步释放，预计2009-2011年煤炭产量为600万吨、750万吨、900万吨，呈现稳步增长态势，是业绩增长的主要推动因素。而随着电解铝业务盈利能力的逐步好转，公司总体盈利能力将得到提升。我们预计公司2009年-2011年EPS分别为1.08元、1.51元、1.88元，基于成长性良好，我们给予“增持”投资评级。